Desde la eliminación del “cepo cambiario” el 11 de abril de 2025, el precio del dólar se determina por la interacción entre oferta y demanda de dólares en el mercado de cambios. El gobierno no interviene fijando el precio del dólar mientras éste se mantenga dentro de una banda de libre flotación cambiaria, cuyos límites se ajustan cada mes un 1%. La Banda Inferior (mínimo) comenzó en $1.000 y la Banda Superior (máximo) comenzó en $1.400. 

Previo a la eliminación del cepo, el Banco Central intervenía comprando y vendiendo dólares a un tipo de cambio oficial en transacciones limitadas a aquellos autorizados a operar dentro del cepo. Por fuera del cepo existía un mercado con menos regulaciones que permitía operaciones a un tipo de cambio superior al oficial, y la diferencia entre ambos tipos de cambio pasó a denominarse brecha cambiaria. Con la desaparición del cepo, ha desaparecido la brecha cambiaria y ha quedado un tipo de cambio único que se determina en el mercado de cambios. 

Transcurridos algunos meses desde el levantamiento del cepo, se han instalado en los medios los siguientes interrogantes: 

1. ¿Es razonable que el precio del dólar se mantenga en niveles históricamente bajos?
2. ¿No es una señal de alerta que, en el primer trimestre del año, se generaran u$s 5.200 millones de déficit en la cuenta corriente del balance de pagos?
3. ¿Qué tan libre es la flotación cambiaria si ocasionalmente el gobierno opera tanto en el mercado de contado como en el mercado de futuros?
4. El Congreso Nacional acaba de sancionar leyes que generan un déficit fiscal que se estima entre 1.5% y 2.5% del PBI. ¿Qué tan consistente resulta el programa macroeconómico en curso que sostiene una base monetaria nominal constante? 

En los interrogantes previos subyace cierto escepticismo con respecto a las bondades de un régimen de tipo de cambio libre versus la alternativa de un régimen de tipo cambio predeterminado por el gobierno con modificaciones ocasionales en búsqueda de un tipo real de cambio de equilibrio. Resulta instructivo relatar la discusión entre Nurkse y Friedman sobre interrogantes similares a los mencionados anteriormente, que se basó en la experiencia de Francia en la década de 1920.     

Nurkse señaló que, entre julio de 1925 y julio de 1926, la inflación fue de 50% y la expansión de base monetaria fue 23%, mientras que el Franco se depreció 100%. Y concluyó que un sistema de tipo de cambio flexible permite grandes fluctuaciones del precio de la divisa que se trasladan a precios y a las finanzas públicas ejerciendo un proceso desestabilizante sobre la economía. Según Nurkse, las grandes fluctuaciones cambiarias se debían a la fuga de capitales provocada por especuladores que anticipaban devaluaciones futuras.   

Según Friedman, los movimientos de capitales y la conducta de los especuladores son reacciones a la política macroeconómica en curso. Las devaluaciones de la moneda doméstica son el resultado de la inconsistencia entre tipo nominal de cambio vigente y la política fiscal y monetaria. Observando la evidencia empírica de la situación europea de aquella época, surge que los especuladores tenían razón. Existían inconsistencias macroeconómicas que explicaban la devaluación de muchas monedas europeas con respecto al dólar. La acción de los especuladores fue anticiparse a la inexorable futura devaluación. 

Regresando ahora a los interrogantes mencionados más arriba, es posible evaluar las siguientes repuestas: 

1. La repuesta del ministro de economía al atraso del nivel del tipo de cambio fue: “no te la pierdas campeón: si pensás que el dólar esta barato, aprovechá y comprá”. Esta repuesta fue interpretada por la prensa como un acto de soberbia o una bravuconada del ministro. Pero en términos del debate Nurkse-Friedman, el ministro no descalifica a los operadores de mercado como especuladores, más bien expresa que ellos también son parte del juego, y la repuesta confirma su confianza en que lo fundamental para la estabilidad es la consistencia del modelo macro con el nivel del tipo de cambio.
2. Los u$s 5.200 millones de déficit de la cuenta corriente del balance de pagos sería una señal de alerta si estuvieran vinculados con un déficit fiscal de similar magnitud, porque significaría un crecimiento del endeudamiento público. Con tipo de cambio flotante no se afectan reservas.
3. Si el gobierno interviene en el mercado cambiario por sus propias necesidades operativas se puede afirmar que el sistema sigue siendo de flotación libre. Pero la intervención tiene que ser transparente, no puede ser con la intención de controlar el valor del dólar. Ayuda a la transparencia anunciar con anticipación su plan de compra de divisas licitando cantidades y aceptando o no las ofertas al precio de mercado. Un tema no menor es que las divisas se compren con superávit fiscal y no emitiendo dinero.
4. Si las leyes recientemente sancionadas por el Congreso significan abandonar las políticas fiscal y monetaria para pasar a un nuevo régimen con emisión monetaria para financiar el déficit fiscal, sin duda amentarán los precios; entre ellos, el precio del dólar.  

Para concluir, en las actuales circunstancias de Argentina, un déficit a monetizar en el rango de 1,5%-2,5% del PBI sin dudas aumentará la inflación. Para ilustrar el efecto de la monetización del déficit, téngase en cuenta que, con una base monetaria del 6% del PBI, monetizar un déficit de 1% del PBI se estima que produce una inflación anual de 16,6%. Teniendo en cuenta que la reforma sancionada por el Congreso otorga a los jubilados un aumento del 7,2%, en el transcurso de un año el valor real de la jubilación disminuiría un 9,4%. 

Roque Fernández
Presidente de la Universidad del CEMA, Ex ministro de Economía de la Nación, ex presidente del BCRA.